روش های تحلیل اوراق بهادار

تجزیه و تحلیل امنیت در مورد ارزش گذاری دارایی ها، بدهی ها، ضمانت نامه ها و حقوق صاحبان سهام شرکت ها از دیدگاه سرمایه گذاران خارجی با استفاده از اطلاعات در دسترس عموم است. تحلیلگر امنیتی باید درک کاملی از صورت های مالی داشته باشد که منبع مهمی از این اطلاعات است. به این ترتیب، توانایی ارزش گذاری اوراق بهادار نیازمند دانش بین رشته ای در هر دو حوزه مالی و حسابداری مالی است.

در حالی که بین ابزارهای تحلیلی مورد استفاده در تجزیه و تحلیل امنیتی و ابزارهای مورد استفاده در امور مالی شرکت همپوشانی زیادی وجود دارد، تحلیل امنیتی تمایل دارد دیدگاه سرمایه گذاران بالقوه را در نظر بگیرد، در حالی که امور مالی شرکتی تمایل دارد که دیدگاهی درونی مانند دیدگاه یک مدیر مالی شرکت داشته باشد.

ارزش حقوق صاحبان سهام و ارزش سازمانی

ارزش حقوق صاحبان سهام یک شرکت صرفاً ارزش بازار آن است. یعنی قیمت هر سهم در بازار ضرب در تعداد سهام موجود است. ارزش شرکت که به آن ارزش شرکت نیز گفته می شود، ارزش حقوق صاحبان سهام به اضافه بدهی های خالص است. ارزش شرکت، ارزش دارایی های تولیدی شرکت است، نه فقط ارزش حقوق صاحبان سهام آن، بر اساس هویت حسابداری:

دارایی = خالص بدهی + حقوق صاحبان سهام

توجه داشته باشید که ارزش خالص دارایی ها و بدهی ها استفاده می شود. هر گونه وجه نقد و معادل نقدی برای جبران بدهی ها استفاده می شود و بنابراین در ارزش شرکت لحاظ نمی شود.

به عنوان یک قیاس، تصور کنید خانه ای با ارزش بازار 100000 دلار خریداری کنید که مالک آن 50000 دلار سهام و 50000 دلار وام مسکن فرضی دارد. برای خرید خانه، مالک جدید 50000 دلار نقد می پردازد و 50000 دلار وام مسکن را برای کل ساختار سرمایه 100000 دلاری می پذیرد. اگر 20000 دلار از آن ارزش بازار به دلیل 20000 دلار پول نقد بود که در یک گاوصندوق در زیرزمین قفل شده بود و مالک متعهد شد که پول را در خانه بگذارد، پول نقد می توانست برای پرداخت 50000 دلار وام مسکن استفاده شود و دارایی خالص به 80000 دلار تبدیل شود. و خالص بدهی ها 30000 دلار می شود. بنابراین "ارزش تجاری" خانه 80000 دلار خواهد بود.

روش های ارزش گذاری

دو نوع رویکرد برای ارزیابی، روش های جریان نقدی تنزیلی و روش های نسبت مالی هستند.

دو رویکرد جریان نقدی تنزیل شده برای ارزیابی عبارتند از:

1. ارزش جریان نقدی به حقوق صاحبان سهام، و
2. ارزش جریان نقدی به شرکت

رویکرد "جریان نقدی به سهام عدالت" به ارزش گذاری مستقیماً جریان نقدی شرکت را به صاحبان سهام تخفیف می دهد. این جریان نقدی به شکل سود سهام یا خرید سهام است. این تکنیک در حالی که بطور شهودی ساده است ، از اشکالاتی بی شماری رنج می برد. اول ، در شناسایی مناطقی از ایجاد ارزش بسیار مفید نیست. دوم ، تغییر در نسبت پرداخت سود سهام منجر به تغییر در ارزش محاسبه شده شرکت می شود حتی اگر عملکرد عملیاتی تغییر نکند. این اثر باید با تنظیم نرخ تخفیف مطابق با نسبت پرداخت جدید جبران شود. علیرغم اشکالات آن ، رویکرد سهام عدالت اغلب هنگام ارزیابی مؤسسات مالی مناسب تر است زیرا با بدهی های شرکت به عنوان بخشی از عملیات رفتار می کند. از آنجا که بانک ها بدهی های قابل توجهی دارند که به سپرده گذاران خرده فروشی بدهکار هستند ، در واقع بدهی های قابل توجهی دارند که بخشی از عملیات هستند.

رویکرد "جریان نقدی به شرکت" ارزش سهام شرکت را به عنوان ارزش عملیات ارزش بدهی کم می کند. ارزش عملیات ارزش فعلی جریان های نقدی رایگان آینده است که انتظار می رود تولید شود. جریان نقدی آزاد با در نظر گرفتن درآمد عملیاتی (درآمد به استثنای هزینه های بهره) محاسبه می شود ، مواردی را که به پول نقد نیاز داشتند اما باعث کاهش درآمد گزارش نشده و اضافه کردن کالاهای غیر نقدی که باعث کاهش درآمد گزارش شده است ، اما این منجر به هزینه های نقدی نمی شود. وادپرداخت سود و سود سهام کم نمی شود زیرا ما قبل از تأمین اعتبار ، جریان نقدی آزاد را برای همه ارائه دهندگان سرمایه ، هم سهام و اعم از بدهی محاسبه می کنیم. نتیجه پول نقد حاصل از عملیات است. جریان نقدی آزاد اساساً نقدی است که در صورت عدم بدهی شرکت در اختیار سهامداران خواهد بود - پول نقد تولید شده توسط تجارت بدون در نظر گرفتن نحوه تأمین مالی آن. جریان نقدی آینده مورد انتظار برای تعیین ارزش شرکت با میانگین هزینه متوسط سرمایه تخفیف می یابد. مقدار سهام پس از آن مقدار شرکت کمتر از مقدار بدهی است.

هنگام ارزش گذاری جریان نقدی ، پیش بینی های Pro Forma تعداد مشخصی از سالها به آینده انجام می شود ، پس از آن یک مقدار ترمینال برای سالها پس از آن محاسبه می شود و به زمان حال تخفیف می یابد.

محاسبه جریان نقدی رایگان

جریان نقدی آزاد (FCF) با شروع سود پس از مالیات محاسبه می شود ، سپس استهلاک را کاهش می دهد که باعث کاهش درآمد می شود حتی اگر این یک جریان نقدی نباشد ، سپس به سود پس از مالیات اضافه می کنیم (از آنجا که ما به جریان نقدی علاقه مند هستیمعملیات) و اضافه کردن هرگونه کاهش غیر نقدی در سرمایه در گردش خالص (NWC). به عنوان مثال ، اگر حسابهای دریافتنی کاهش یابد ، این کاهش تأثیر مثبتی بر جریان نقدی داشت.

اگر درآمد حسابداری منفی باشد و جریان نقدی آزاد مثبت باشد ، سود مالیاتی به جلو در سال جاری تحقق می یابد و باید به محاسبه FCF اضافه شود.

قدرت نفوذ

در سال 1958 ، اقتصاددانان و در حال حاضر برندگان نوبل فرانکو مودگلیانی و مرتون اچ. میلر پیشنهاد کردند که ساختار سرمایه یک بنگاه بر ارزش آن تأثیر نمی گذارد ، با فرض اینکه مالیات ، هزینه ورشکستگی ، هزینه معاملات ندارد ، که تصمیمات سرمایه گذاری شرکت مستقل از سرمایه استساختار ، و اینکه مدیران ، سهامداران و دارندگان اوراق بهادار همان اطلاعات را دارند. ترکیبی از بدهی و حقوق صاحبان سهام به سادگی جریان نقدی بین سهامداران و صاحبان اوراق قرضه را تغییر می دهد ، اما کل میزان جریان پول مستقل از ساختار سرمایه است. با توجه به گزاره اول مودیگلیانی و میلر ، مقدار شرکت در صورتی که در صورت بی نظیر بودن با ارزش برابر باشد ، برابر است:

با این حال ، فرضیات مربوط به گزاره من همه را نگه نمی دارم. یکی از فرضیات غیرواقعی تر این است که مالیات وجود ندارد. از آنجا که بنگاه از کسر مالیات مرتبط با بهره پرداخت شده به بدهی سود می برد ، ارزش شرکت اهرم می شود:

جایی که_c= نرخ مالیات حاشیه ای شرکت.

هنگام در نظر گرفتن تأثیر مالیات بر ارزش شرکت ، ارزشمند است که مالیات ها را از دیدگاه بالقوه سرمایه گذاران در نظر بگیرید. برای سرمایه گذاران سهام ، شرکت ابتدا باید مالیات را با نرخ مالیات شرکت ها بپردازد ، t_c، سپس سرمایه گذار باید مالیات را در نرخ مالیات دارنده سهامدار فردی بپردازد ، t_eوادسپس برای دارندگان بدهی ،

درآمد پس از مالیات = (درآمد بدهی) (1-t_d )

برای دارندگان سهام ،

درآمد پس از مالیات = (درآمد عدالت) (1-t_c) (1 - t_e )

مزیت نسبی (در صورت وجود) از حقوق صاحبان بدهی می تواند به این صورت بیان شود:

RA>1 نشان دهنده یک مزیت نسبی برای تأمین اعتبار سهام است. رگ<1 signifies a relative advantage for debt financing.

می توان T را به عنوان مزیت خالص بدهی تعریف کرد:

برای مثبت T ، یک مزیت خالص از استفاده از بدهی وجود دارد. برای منفی t یک نقطه ضعف خالص وجود دارد.

شواهد تجربی نشان می دهد که T کوچک است. در تعادل t = 0. این به عنوان تعادل میلر شناخته می شود و دلالت بر این دارد که ساختار سرمایه بر ارزش شرکت تأثیر نمی گذارد (اگرچه می تواند بر ارزش سهام تأثیر بگذارد ، حتی اگر t = 0).

محاسبه هزینه سرمایه توجه داشته باشید که بازده دارایی ها ، R A ، گاهی اوقات به عنوان R U ، بازده بی نظیر گفته می شود.

مدل سود سهام گوردون:

P₀= قیمت سهام فعلی ، DIV₁= سود سهام از این پس یک سال پرداخت می شود ، r_e= بازگشت سهام G = نرخ رشد سود سهام

مدل قیمت گذاری دارایی سرمایه:

از خط بازار امنیت برای محاسبه بازده مورد انتظار سهام استفاده می شود:

با این حال ، این مدل تأثیر مالیات بر درآمد شرکت ها را نادیده می گیرد.

با توجه به مالیات بر درآمد شرکت ها:

جایی که_c= نرخ مالیات شرکت.

هنگامی که بازده مورد انتظار سهام و بدهی مشخص شد ، می توان با استفاده از گزاره دوم مودگلیانی و میلر ، میانگین هزینه سرمایه را محاسبه کرد:

WACC = r_eE / (E + D) + R_dD / (E + D)

با در نظر گرفتن سپر مالیاتی:

WACC = r_eE / (E + D) + R_d(1 - t_c) D / (E + D)

برای t = 0 (بدون مزیت مالیاتی برای بدهی) ، WACC معادل بازده دارایی ها ، r است_a.

r_dبا استفاده از CAPM محاسبه می شود:

برای یک شرکت اهرمی در محیطی که در آن مالیات بر درآمد شرکت و شخصی وجود دارد و در آن هیچ مزیت مالیاتی برای بدهی وجود ندارد (T = 0) ، WACC برابر با R است_a، و معادله WACC فوق را می توان دوباره تنظیم کرد تا برای R حل شود_e:

از این معادله بدیهی است که اگر یک شرکت با جریان پول نقد آزاد در آینده ، نسبت بدهی به سهام خود را افزایش دهد ، به عنوان مثال با صدور بدهی و خرید برخی از سهام خود ، هزینه آن برای سهام افزایش می یابد.

r_aهمچنین می توان مستقیماً با بدست آوردن مقدار برای دارایی بتا ، β محاسبه کرد_a، و سپس استفاده از CAPM. دارایی بتا است:

سپس بازگشت دارایی ها به این صورت محاسبه می شود:

به طور خلاصه ، برای موردی که مالیات شخصی در آن وجود دارد و تعادل میلر در آن وجود دارد (T = 0) ، معادلات زیر بازده مورد انتظار در حقوق صاحبان سهام ، بدهی و دارایی ها را توصیف می کند:

هزینه سرمایه نیز می تواند با استفاده از میانگین های تاریخی محاسبه شود. میانگین حسابی به طور کلی برای این محاسبه استفاده می شود ، اگرچه برخی استدلال می کنند که از میانگین هندسی باید استفاده شود.

سرانجام ، هزینه سهام را می توان از نسبت های مالی تعیین کرد. به عنوان مثال ، هزینه سهام بی نظیر:

جایی که B = نسبت پرداخت سود سهام

که در آن (1 - b) = نسبت Plowback.

نسبت پرداخت را می توان با استفاده از نسبت سود سهام و درآمد محاسبه کرد:

B = (سود / قیمت) (قیمت / درآمد)

خرید برگشت

شرکتی را در نظر بگیرید که 100% دارای سرمایه در محیطی است که T برابر با صفر نیست. یعنی مزیت مالیاتی خالص برای بدهی وجود دارد. اگر شرکت تصمیم به انتشار اوراق بدهی و بازخرید سهام داشته باشد، ارزش اهرمی شرکت عبارت است از:

V L = V U + T (بدهی) تعداد سهامی که می توان آن را بازخرید کرد:

n = (بدهی) / (قیمت هر سهم پس از بازگردانی) که در آن قیمت هر سهم پس از بازگردانی عبارت است از: V L / (تعداد اصلی سهام موجود) بازخرید WACC شرکت را کاهش می دهد.

ارزش گذاری پروژه NPV یک سرمایه گذاری سرمایه ای که توسط یک شرکت انجام شده است، با این فرض که سرمایه گذاری منجر به یک جریان نقدی آزاد سالانه P دریافت شده در پایان هر سال با شروع سال اول می شود، و با این فرض که دارایی با استفاده از بدهی / حقوق صاحبان سهام جاری تامین مالی می شود. نسبت ها برابر است با:

NPV = - P₀+ P / WACC

ارزش گذاری تضمینی

وارانت ها اختیار خریدی هستند که توسط شرکت صادر می شود و در صورت اعمال نیاز به انتشار سهام جدید دارد. هر گونه ضمانتنامه معوق باید هنگام ارزیابی ارزش حقوق صاحبان سهام شرکت در نظر گرفته شود. از فرمول قیمت گذاری گزینه Black-Scholes می توان برای ارزش گذاری ضمانت نامه های شرکت استفاده کرد.

محاسبه ارزش گذاری

هنگامی که جریان نقدی آزاد و WACC مشخص شد، می توان محاسبه ارزش گذاری را انجام داد. اگر جریان نقد آزاد به طور مساوی در طول سال توزیع شود، برای انتقال جریان های نقدی پایان سال به اواسط سال، تعدیل لازم است. این تعدیل با جابجایی جریان نقدی در نیم سال با ضرب ارزش گذاری در (1 + WACC) 1/2 انجام می شود.

ارزش شرکت شامل ارزش هر ضمانتنامه معوقه است. ارزش ضمانت نامه ها باید از ارزش شرکت کم شود تا ارزش حقوق صاحبان سهام محاسبه شود. این نتیجه بر تعداد فعلی سهام موجود تقسیم می شود تا ارزش حقوق صاحبان سهام به ازای هر سهم حاصل شود.

نسبت PEG

به عنوان یک قاعده کلی، نسبت P/E یک سهام باید برابر با نرخ رشد سود باشد. از نظر ریاضی، این را می توان به صورت زیر نشان داد:

P = قیمت

D = سود سالانه

r_e= بازده حقوق صاحبان سهام

PVGO = ارزش فعلی فرصت های رشد.

برای شرکت های با رشد بالا، PVGO معمولاً بر D / r غالب است_e. PVGO برابر است با تقسیم سود بر نرخ رشد درآمد.

درمان سرقفلی

قبل از سال 2002، استهلاک سرقفلی هزینه ای در صورت سود و زیان بود، اما برخلاف استهلاک دارایی های ثابت، استهلاک سرقفلی قابل کسر مالیات نیست.

در سال 2002، بیانیه شماره 142 FASB استهلاک سرقفلی را متوقف کرد و تصریح کرد که آن را به عنوان یک دارایی غیراستهلاک پذیر در دفاتر نگهداری می کند و تنها زمانی که ارزش آن کاهش یافته است، حذف می شود.

واژه نامه

APV: ارزش فعلی تنظیم شده

CAPM: مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای

EBIT: سود قبل از بهره و مالیات

EBITDA: سود قبل از بهره، مالیات، استهلاک و استهلاک

ارزش سازمانی: ارزش بازار حقوق صاحبان سهام شرکت به اضافه ارزش خالص بازار بدهی آن.

• ارزش شرکت = ارزش بازار + LTD - وجه نقد خالص و سرمایه گذاری

FCF: جریان نقدی رایگان

LTD: بدهی بلند مدت

MRP: حق بیمه ریسک بازار که به صورت r تعریف می شود_m r_f، مگر اینکه به طور خاص به عنوان حق بیمه ریسک بازار تعدیل شده با مالیات نامیده شود، در این صورت عاملی برای تعدیل r وجود خواهد داشت._fبرای مالیات

NOPLAT: سود خالص عملیاتی، مالیات تعدیل شده کمتر

OLS: حداقل مربعات معمولی (روش رگرسیون)

PEG: نسبت P/E به نرخ رشد در سود.

RADR: نرخ تخفیف تعدیل شده با ریسک

RAYTM: بازده تا سررسید با رتبه بندی تنظیم شده است

ROE: بازده حقوق صاحبان سهام. معادل بازده مورد انتظار سود انباشته است

YTM: بازده تا بلوغ

خواندن توصیه می شود

McKinsey & Company, Inc., Thomas E. Copeland, et al., Valuation: Measuring and Managing the Value of Companies

ارزش گذاری یک راهنمای عمل کننده برای ارزش گذاری است. این کار با ایجاد موردی برای ارزیابی به عنوان یک معیار عملکرد شروع می شود و سپس چارچوب های ارزش گذاری را با تمرکز بر جریان نقدی تخفیف یافته معرفی می کند و با کاربردهایی در محیط های دنیای واقعی به پایان می رسد. خواندن مورد نیاز برای بسیاری از دوره های تحلیل امنیت MBA.

مقالات موجود در این وب سایت دارای حق چاپ هستند و نمی توان آنها را بدون اجازه کتبی قبلی QuickMBA.com تکثیر کرد، روی دیسک رایانه ذخیره کرد، در وب سایت دیگری منتشر کرد یا به هر شکلی توزیع کرد.