اعتبار در مقابل بازده اوراق بهادار در چرخه فعلی گسترش می یابد

حرکت در نرخ ها تنها یک عامل از پس زمینه کلان است که می تواند روند گسترش را هدایت کند ، اما مواردی که در چرخه های گذشته بسیار خوب کار می کرد و بنابراین ارزش تمرکز در مرحله بهبودی فعلی را دارد. در واقع ، این چرخه اعتباری با مداخله بی سابقه از بانکهای مرکزی و از حمایت عظیم مالی ، بسیار کوتاه تر شد و در نهایت منجر به اختلافات مربوط به تجربیات گذشته شد که در این قطعه بیان شده است. نتیجه گیری ما این است که احتمالاً این اختلافات باعث می شود روابط تاریخی سنتی را نرم کند.

پیوند تاریخی بین افزایش اوراق قرضه و گسترش اعتبار در بهبودی پس از رکود اقتصادی

شواهد تجربی نشان می دهد که گسترش اعتبار در پایان دوره های رکود اقتصادی به اوج خود می رسد. اعتبار سپس به همراه افزایش بازده اوراق قرضه دولت بهبود می یابد ، زیرا بازارهای اوراق بهادار معمولاً با نرخ رشد واقعی بالاتر ، افزایش خطر تورمی و تغییر در سیاست های پولی شروع می شوند. جدول زیر ، که چرخه های چهل سال گذشته در ایالات متحده را در بر می گیرد ، تأیید می کند که تظاهرات اعتباری به دنبال مراحل رکود اقتصادی همیشه با افزایش قابل توجهی در بازده اوراق قرضه همراه بوده است. علاوه بر این ، تظاهرات اعتباری پس از عمل شدیدتر است و زودتر از زمان بخار افزایش می یابد ، همانطور که در دهه 1980 و 1994 رخ داده است.

جدا از شواهد تجربی ، یک ارتباط منفی بین گسترش و بازده در مراحل پس از رکود اقتصادی معنی دارد: یک بازیابی کلان و خرد به معنای بهبود معیارهای اعتباری از طریق افزایش تولید جریان پول است ، اگرچه بهترین کاهش بدهی ها معمولاً در آن زمان گذشته است. افزایش انتظارات تورم ، که باعث افزایش بازده می شود ، همچنین به معنای چشم انداز قدرت قیمت گذاری بهتر برای شرکت ها است و افزایش نرخ اولیه توسط بانکهای مرکزی معمولاً تمایل به آسیب رساندن به سهام و اوراق بهادار شرکت ها ندارد. علاوه بر این ، گسترش ها یک کوسن به اثرات منفی مدت ناشی از افزایش بازده اوراق قرضه ارائه می دهند. بنابراین ، سرمایه گذاران هنوز اوراق بهادار شرکت ها را در مقایسه با اوراق قرضه دولتی در این مراحل جذاب می دانند.

برخلاف تجربیات قبلی ، اوج گسترش شرکت ها خیلی زودتر از حد معمول اتفاق افتاد ، تقریباً فقط یک ماه از این رکود کوتاه.

اختلافات با تجربیات گذشته احتمالاً باعث می شود پیوند تاریخی سنتی بین گسترش و بازده ها نرم شود

پیشرونده

در مورد چرخه فعلی چطور؟

نمودار 1) پیوند بین بازده خزانه 10 ساله و گسترش اوراق قرضه شرکت های دارای امتیاز BBB ایالات متحده در آخرین چرخه از قبل از بحران Covid-19 تا به امروز (در نهایت یک سال یک ساله) نشان می دهد. واگرایی در مقابل چرخه های قبلی نه تنها در پویایی کلان بلکه در رفتار بازار نیز قابل توجه است ، که کاملاً واضح در نمودار ظاهر می شود. بدین ترتیب ما سه تفاوت اصلی را با گذشته خلاصه می کنیم: اولا ، در حالی که بسیار شدیدتر از انقباضات تولید ناخالص داخلی گذشته ، رکود اقتصادی 2020 نیز بسیار کوتاه بود ، در واقع فقط چهار ماه از پایان فوریه تا ژوئن ماندگار بود. ثانیا ، برخلاف تجربیات قبلی ، اوج گسترش شرکت ها خیلی زودتر از حد معمول اتفاق افتاد ، تقریباً فقط یک ماه از این رکود کوتاه. سرانجام ، نرخ ها دیرتر از حد معمول شروع به عادی سازی کردند ، زیرا بین فوریه و نوامبر عملکرد 10 ساله ایالات متحده در یک محدوده محدود حرکت کرد و واقعاً در ماه دسامبر به دنبال اخبار مثبت در مورد واکسن ها و بسته های مالی ، روند بیشتری را آغاز کرد. در ماه ژانویه و تاکنون در ماه فوریه ، این روند به دنبال موفقیت دموکراتیک در مجلس سنا ایالات متحده ، این روند در پشت انتظارات جدید از محرک مالی قوی تر و بهبودی سریعتر تسریع شده است. با عمیق تر شدن در اعداد ، BBB فشرده شده توسط یک حرکت قابل توجه 325bp از قله رکود اقتصادی 465bp در 20 مارس به منطقه 140bp تا پایان ماه نوامبر لمس می شود ، در حالی که در مدت مشابه ، بازده خزانه 10 ساله کمی کاهش یافته است ، از 96bps به 84bps، باقی مانده در یک محدوده معاملاتی. حرکت بعدی کاملاً متفاوت بود ، زیرا گسترش بیشتر در حالی که در مرحله قبلی بسیار پایین تر است ، بسیار پایین تر ، یعنی کاهش از 140bp به 122bp در این نوشتار ، در واقع حتی زیر سطح بحران از پیش فایده. در این دوره اخیر ، حرکت مربوطه توسط خزانه داری ایالات متحده یک افزایش معنی دار بود ، زیرا عملکرد 10yr با بیش از 40 bps افزایش یافت. به طور خلاصه ، دوره ای از عادی سازی گسترده قبل از شروع بازده صورت گرفت. سیاست های پولی و مالی در برش این چرخه اعتباری کاملاً کوتاه موفقیت آمیز بودند ، هم محدود کردن میزان سنبله در گسترش و هم باعث فشرده سازی بسیار سریع در معرض خطر می شود که پس از گذشت تنها یک ماه از بحران آغاز شد. به زبان ساده ، به نظر می رسد بهترین چرخه اعتبار در پشت ما قرار دارد (از نظر سفت شدن گسترش و بازده اضافی که در اوراق قرضه دولتی تحویل داده می شود) ، زیرا عادی سازی حق بیمه ریسک اعتباری قبلاً اتفاق افتاده است ، به خصوص نسبت به بازده اوراق. همزمان،

اگر بانکهای مرکزی همچنان به هدف حفظ شرایط مالی مطلوب و با توجه به حرکتی که قبلاً توسط بازارهای درآمد ثابت انجام شده است ، روند صعودی خفیف تر در بازده اوراق قرضه ممکن است اتفاق بیفتد. بنابراین ، اگرچه ارزیابی های اعتباری مانند سرسره ها برای گسترش فشرده سازی و تجدید پیوند معمول با نرخ ها به نظر می رسد ، اما ممکن است انتظار داشته باشیم که بانکهای مرکزی برای جلوگیری از حرکت شدید در شیب منحنی ، موضع مسکونی را حفظ کنند ، که در نهایت می تواند بهبودی را از بین ببردشرایط بودجه محکم تر و نوسانات بالاتر در بازارهای مالی. میراث بحران Covid-19 ، همانطور که بارها تأکید کرده ایم ، حجم بسیار بیشتری از بدهی های دولتی و خصوصی است. یکی دیگر از ویژگی های این چرخه بسیار سریع ، شروع عقب مانده در روند Deleveraging توسط شرکت ها است. مورد دوم همچنین در مورد موفقیت سیاست های پولی و مالی در جلوگیری از بحران اعتباری و تضمین شرایط تأمین مالی آسان برای شرکت ها ، در ایالات متحده عمدتاً از طریق بازارهای اوراق بهادار شرکت ، در منطقه یورو عمدتاً از طریق کانال وام بانکی ارتباط دارد. بهبود اقتصادی از بازده به پایین تر از اهرم ها ، پایدار و همچنین استفاده تدریجی از بافرهای عظیم نقدینگی که برای مقاومت در برابر اثرات اقتصادی و مالی بحران ساخته شده اند ، پشتیبانی می کند ، اما این روند مدتی طول می کشد ، زیرا شرکت ها وارد بحران شدند. با نسبت بدهی نسبتاً بالا طبق استانداردهای تاریخی.

بازده اوراق بهادار و جریان سرمایه گذاری به بازارهای اعتباری

از نظر تاریخی ، پیوند بین جریان های خرده فروشی و بازده محصولات اعتباری مثبت است ، زیرا بازده ها و جریان ها تمایل به دستیابی به دست دارند: روندهای ناگهانی و تیز به سمت بالا در نرخ ها ، بر بازده اعتبار ، تمایل به ایجاد جریان های بعدی دارند. نه تنها سطح بلکه نوسانات بازده اوراق قرضه نیز باید به عنوان محرک بالقوه جریان سرمایه گذاری از سرمایه گذاران ، به ویژه در محصولات اعتباری با بتا در نظر گرفته شود. با توجه به این پیوند و رشد شدید صندوق های خرده فروشی در سه ماهه گذشته ، خطر تأثیرگذاری از نرخ بالاتر به جریان وجود دارد ، زیرا این بار ظرفیت گسترش برای افزایش تعادل در افزایش بازده اوراق قرضه پایین تر به نظر می رسد ، همانطور که اشاره کردیمبشردر عین حال ، در سناریوی پایه ما انتظار داریم که بازده اوراق قرضه بالاتر برود اما به دلایلی که قبلاً مورد تأکید قرار گرفته بود ، به میزان محدودی حرکت کند ، و در عین حال ، ارزیابی های مطلق جذاب تر ممکن است در نهایت تقاضای بیشتری را از سرمایه گذاران نهادی ایجاد کند. علاوه بر این ، ما انتظار داریم که در منحنی بازده تند و تیز شود ، اما نرخ های کوتاه مدت برای مدتی توسط ZIRP لنگر می روند ، تأثیر را کاهش می دهد و به عنوان نوعی جاذب نرخ های بالاتر در محدوده اعتبار با مدت زمان پایین ، مانند درجه یک سوداگرانه ، کار می کند. بشر

نتیجه

حرکت در نرخ ها تنها یک عامل از پس زمینه کلان است که می تواند حرکات گسترده ای را انجام دهد ، اما در چرخه های گذشته بسیار خوب کار می کرد و بنابراین ارزش تمرکز در مرحله بهبودی فعلی را دارد. در واقع ، این چرخه اعتباری تا حدودی با مداخله بی سابقه از بانکهای مرکزی و از حمایت مالی عظیم ، بسیار کوتاهتر بود و در نهایت منجر به اختلافات مربوط به تجربیات گذشته ، که در این قطعه بیان شده است. این اختلافات احتمالاً باعث نرم شدن روابط سنتی تاریخی می شود. اما اگر به نظر نمی رسد که ارزیابی ها دامنه معمول را برای فشرده سازی و بنابراین تا حدودی تأثیر نرخ افزایش بیشتر را جذب کنند ، در عین حال ، پشتیبانی از محرک پولی و تغییرات اخیر در عملکرد واکنش سیاست های FED به عوامل کلان انتظار می رودبه منظور آسان نگه داشتن شرایط مالی ، نوسانات بیش از حد ناخواسته در بازارهای درآمد ثابت را داشته باشد.